Roadshow, négociation, finalisation : toutes les étapes des levées de fonds à connaitre

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Tout savoir sur la timeline des levées de fonds

Certaines sociétés commerciales deviennent suffisamment rentables sans avoir besoin de recourir à des investissements extérieurs. Mais pour l'immense majorité d'entre-elles, lever des fonds auprès d'investisseurs privés est l'un des seuls moyens d'atteindre des objectifs de croissance très ambitieux, parfois en un temps record, afin de s'implanter sur un marché.

Ces sociétés ont besoin d'investir massivement à plusieurs des stades de développement clés de leur croissance.

En échange de cet influx de liquidité, la société émet des titres de capital, ce qui implique, immédiatement ou à terme, une dilution de son actionnariat existant. Les fondateurs voient donc leurs participations capitalistiques diminuées au fur et à mesure des épisodes de levée de fonds ou tours d'investissement successifs.

Les levées de fonds sont donc des événements structurants dans le développement de nombreuses sociétés. Dans cet article, nous allons poser les bases du sujet en commençant par décrire leur déroulement.

Les tours d'investissement successifs suivent un processus similaire. Simplement, les modalités pratiques s'adaptent en fonction du stade de développement de la société puisqu'au fur et à mesure :

-       les montants investis et les valorisations retenues augmentent

-       le niveau de risque des investisseurs évolue, donc leurs exigences aussi.

 

La Timeline d'une levée de fonds

Dans la chronologie d’une levée de fonds, on peut distinguer 3 phases successives qui s’articulent autour d'un point central : la signature d'une lettre d'intention (ou « Letter of Intent »/ « LOI ») qui constitue une Intention d'investissement ferme. La signature de ce document scelle la réalisation d'un deal et ses modalités. Il y a donc logiquement un "avant", un "pendant" et un "après" signature de la LOI.

Phase 1 : le Roadshow et la phase préparatoire

Tout d'abord un entrepreneur souhaitant lever des fonds doit presque systématiquement passer par une phase dite de « roadshow » permettant de recueillir des intentions d'investissement. C'est le moment où il faut présenter au mieux le projet aux investisseurs, afin de leur donner envie d'y investir. La préparation d'un roadshow du point de vue stratégique, technique et financier, est essentielle. Nous y avons donc dédié un article spécifique.

Sur le plan juridique, cette période d'environ 3 à 6 mois précédant la réception des premières offres d'investissement doit être l'occasion de se préparer à l’analyse d'un ou plusieurs investisseurs. Il donc faut faire en sorte que la société soit carrée et attractive sur le plan juridique également, pour rassurer ses interlocuteurs sur le niveau de risque qu'ils vont prendre. Cette préparation juridique fait également l'objet d’un article dédié.

La notion clé est ici celle d'anticipation : anticiper permet à la fois d’être crédible à l’égard des investisseurs et d’avoir une meilleure position de négociation. Et cela évite d'être pris(e) de court ou tout simplement noyé(e) sous les sujets lors des phases suivantes, alors que le processus s’accélère.

Phase 2 : la négociation de la LOI.

C’est la phase centrale.

Elle intervient lorsque la société plait à un ou plusieurs investisseurs et qu’ils lui ont soit directement fait une offre d'investissement, soit demandé de leur en formuler une. Cette offre est le document de référence décrivant à la fois les caractéristiques de l'investissement et la forme que prendra la future collaboration des associés fondateurs avec ces nouveaux investisseurs au sein de la société. Il s'agit d'un document assez technique juridiquement, souvent d'une vingtaine de page en comptant la term-sheet qui y est annexée. Cette term-sheet constitue une version simplifiée du pacte qui sera signé par les associés de la société à l'occasion de l'investissement.

Le sujet étant complexe, il fait l'objet d’un article dédié sur la négociation de la term-sheet. Néanmoins, il faut dès à présent garder à l’esprit que, plus ce document est précis et détaillé, plus la suite du processus est fluide et rapide.

Lorsque les fondateurs ont reçu plusieurs LOI, il s'agit également du moment où ils sont les plus forts dans les négociations, il faut donc en profiter pour obtenir le meilleur deal possible.

Phase 3 : la réalisation de la levée de fonds.

Une fois que le deal a été négocié, il faut le mettre en œuvre. La clé de la réussite est ici la réactivité des fondateurs et celle de leurs conseils.

Sur le papier, à ce moment, tout est prêt pour que l'investissement se réalise puisque les investisseurs et les associés fondateurs sont en accord sur les conditions de l'investissement et qu’ils ont tous très envie que cela se fasse.

Il s'agira pour les associés fondateurs de s'occuper de formalités administratives assez chronophages mais nécessaires à la mise en œuvre juridique du deal, notamment :

- récupérer les informations personnelles des investisseurs,

- ouvrir un compte en banque pour l'augmentation de capital à venir,

- et mettre à disposition les documents demandés par les investisseurs, le cas échéant.

En effet, dans certaines levées, les investisseurs vont réaliser un audit de la société et demander toute une série de documents pour évaluer le niveau de risque qu'ils prennent. L'idéal, avant de leur ouvrir tout le backoffice de la société, est donc de faire le ménage d'abord et de vérifier que tout est carré, par exemple de vérifier que les droits de propriété intellectuelle sur lesquels repose la valeur du projet sont bien détenus par la société et pas par quelqu'un d'autre.

Les investisseurs peuvent également demander une GAP, (ou "garantie d'actif et de passif"). C'est une garantie que les fondateurs donnent aux investisseurs : ils déclarent que tout a été bien fait dans la société notamment sur le plan juridique. Et ils s'engagent à indemniser les investisseurs s'il s'avère par la suite qu'en fait ce n'était pas le cas.

Par conséquent, tout le travail qui est fait en amont, avant l'audit des investisseurs, pour structurer et sécuriser les aspects juridiques de la société vont servir, puisque ce seront autant d'éléments qui vont aider ensuite à formuler la GAP et à bien mesurer les engagements pris par les associés fondateurs. Pas de panique, nous avons prévu un article dédié sur ce suajet aussi.

Toute cette troisième phase peut s'avérer plus ou moins laborieuse en fonction de ce qui reste à négocier par rapport à ce qui avait été prévu dans la LOI. Or à ce stade, l'horloge a tourné, des offres concurrentes ont peut-être éconduites et la société aura peut-être, malgré toute sa préparation, un besoin urgent de cash. Il est donc beaucoup plus difficile de négocier à ce moment-là. Moralité : plus les choses auront été réglées en amont, au stade de la LOI, plus la dernière phase de la levée sera fluide et rapide.

Chacune de ces étapes se répètera à chaque levée de fonds. Mais attention, certaines spécificités apparaitront au fur et à mesure des investissements successifs.

Nous allons donc dézoomer un peu afin de faire un tour d'horizon des tours d'investissement successifs qui sont souvent nécessaires au bon développement d'une startup.

Le Seed

Le Seed est généralement le premier tour d'investissement de votre jeune pousse - il peut éventuellement être précédé d'un pré-Seed composé majoritairement de love money (l'argent de l'amour, celui qui vient des êtres chers : famille et amis).

Le Seed, comme son nom l'indique, constitue le tour d'amorçage de la société : le but est de lancer le service ou le produit et d'obtenir sa validation par le marché, sur la base d'un premier modèle économique.

  • La taille du tour est en général approximativement de 500K à 5M d'euros - parfois plus. Précision : ces ordres de grandeur, comme tous ceux donnés dans cet article, sont indicatifs et peuvent évidemment varier en fonction des projets.
  • À ce stade, les fondateurs vont se diluer entre 15% et 25% - car il y aura de nombreux tours postérieurs entrainant chacun leur dilution, il n'est donc pas question de lâcher plus de contrôle au vu de la quantité d'argent mise à disposition.
  • En Seed, l'argent provient souvent de love-money, de Business Angels professionnels, ou de fonds de VC (venture capital - ou capital risque)

Il y a quelques spécificités juridiques liées au Seed :

  • La LOI peut émaner des fondateurs, ce qui est même encouragé lorsque le tour doit se faire sans VC qui proposerait ses conditions : les investisseurs non-professionnels peuvent avoir des revendications assez limitées, donc autant en profiter.
  • A l'exception des pratiques de quelques VC, la plupart du temps en Seed il n'y a pas d'audit juridique des investisseurs et pas de garantie d'actif et de passif des fondateurs. Certains investisseurs demandent parfois une lettre d'engagement signée par les fondateurs pour les rassurer sur des éléments essentiels, mais bien souvent évidents, par exemple : la propriété des actions des fondateurs et l'absence de financement du terrorisme ou de blanchiment d'argent par la société.

La série A

La série A est souvent le second tour d'investissement d'une startup. Le but de la série A est de scaler la production ou le traitement, d'adapter le business model si besoin, et dans certains cas de commencer à s'étendre à l'international.

A noter : la série A peut éventuellement être précédée de ce qu'on appelle un "Bridge". C'est un tour de financement privé complémentaire, pour aller chercher les liquidités dont la société a besoin pour patienter jusqu'au moment où elle sera en état de réaliser un "véritable" tour de financement (la série A, donc), sur la base d'une valorisation satisfaisante.

Pour revenir à la série A elle-même :

  • Taille du tour : approximativement de 5M à 20M d'euros
  • Dilution des fondateurs : encore une fois au maximum entre 15 et 25% - le but est d'arriver en série B avec des fondateurs détenant encore le contrôle de leur société, soit plus de 50%.
  • Types d'investisseurs : souvent un ou plusieurs fonds de VC, éventuellement complétés par quelques Business Angels. Généralement, il existe un "lead investor" fournissant le plus gros ticket et qui sera signataire de la LOI principale, servant de base pour la rédaction de la documentation juridique. Plusieurs LOI peuvent être signées si les investisseurs "suiveurs" ont des demandes particulières (notamment en terme de RSE ou tout simplement à cause de leurs règlements intérieurs) mais il faut veiller à ce que les engagements pris auprès des uns ne contredisent pas ceux pris avec les autres.
  • Spécificités juridiques :

- Cette fois-ci la LOI émane systématiquement du VC qui est un professionnel de l'investissement et qui est soumis à des conditions de rentabilité, d'horizon de liquidité et de sécurisation de son investissement (d'où la nécessité pour les VC de négocier plus strictement le contenu de leurs LOI).

- A ce stade, les audits juridiques et les garanties d'actif et de passif sont usuels (car il y a désormais un peu de matière à auditer) et de scope assez variables - bien qu'en principe, les montants garantis soient limités au vu des montant investis, qui sont encore relativement modestes.

La série B

Après la série A vient la série B dont le but est le plus souvent de s'internationaliser. Il s'agit potentiellement aussi de procéder aux premières acquisitions horizontales ou verticales stratégiques permettant de s'assoir sur le marché.

  • Taille du tour : de 20M à 80M d'euros.
  • Types d'investisseurs : un ou plusieurs fonds de VC ou de growth et des investisseurs institutionnels (ex. CDC).
  • Spécificités juridiques : désormais, les audits juridiques et GAP sont systématiques et exhaustifs (corporate, contractuel, assurance, IP /IT, tax, social, data). Afin de se préparer à de telles vérifications, un suivi juridique quotidien en amont est nécessaire, soit par le recours régulier à un cabinet d'avocat, soit par la mise en place d'une direction juridique, voire les deux.

Puis viennent toutes les autres lettres de l'alphabet, dont la série C et les autres tours d'investissement successifs : le but est ici d'accélérer encore davantage la croissance notamment en vue d'une internationalisation à grande échelle ou dans le but d'adopter des stratégies agressives vis à vis des concurrents.

Conclusion

Les levées de fonds successives sont similaires globalement dans leur forme et leur déroulement mais de plus en plus techniques juridiquement.

Les différences fondamentales vont se faire dans le contexte, sur lequel seules les compétences humaines et organisationnelles du ou des dirigeant(e)s ont un véritable impact : il faut être bon(ne) en négociation, parfois pédagogue et savoir créer de l'intérêt pour sa startup.

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